成见 | “最牛三家房企” 被拯救的信用与融资

    信心比黄金更重要，三家民企此次发债，对民营房企的融资具有一定的试点意义，无疑是稳定民企融资信心的重要之举。　　

ONE

       过去一年，伴随着出险房企增多，尤其是恒大、融创等龙头企业深陷危机，房企的信用体系逐步崩塌，融资环境如冰封。

　　不过在2021年底至2022年初，多部门围绕房地产金融端释放积极信号，房企融资暖意浓。

　　据观点指数公布的数据，2021年4月，样本房企境内共发行39只债券，发行总额293.4亿人民币，环比减少15.41%，主要原因系民企近期融资动作不强烈。

　　此外，在4月发行债券的企业中，国企央企融资比例达到70%以上。

　　不可置否，当下房地产融资在逐步回归正轨，但市场信心却有限，毕竟行业融资向国央企倾斜，那些身处流动性旋涡的民企们，依旧难得机会。

　　背后的原因，无非是现金流紧张的民营企业无法在未来为投资者提供足够的背书，包括但不限于销售市场、融资市场、经营能力等各方面组合而成综合信用背书。

　　5月16日，据资本市场消息，碧桂园、龙湖、美的置业3家民营房企被监管机构选定为示范房企，将在本周陆续发行人民币债券。

　　久旱逢甘霖，在融资环境全面收紧的当下，碧桂园、龙湖、美的置业等优质民企发债壁垒出现一定程度的宽松，这对当下的房企，尤其是民营房企而言，无疑是一项重要利好。

　　根据上述消息，碧桂园将发行不超过5亿元的公司债，发行期限为1+1+1年，利率区间为4.5%-5.0%;龙湖同样预备发行5亿元公司债，期限为3+3年，利率区间仅为3.0%-4.0%。

　　美的置业的债券规模更大一些，消息称，美的置业将发行2+2年期公司债，规模不超过14.4亿元，询价区间在4.1%-4.9%。

　　消息发布的当天下午，龙湖率先在上交所发布相关的债券募集说明书，虽然利率暂未确定，但发行规模及发行期限与消息所述无二。

　　同日晚间，美的置业公告提到，公司获证监会批准可向合格投资者公开发行总额不超过人民币67.21亿元的公司债券，本期债券发行金额不超过10亿元，期限为4年期。

　　碧桂园也在稍晚时候公布，碧桂园地产集团有限公司拟于短期内面向专业投资者公开发行一期面值不超过人民币5亿元的国内公司债券。

　　但是，为什么一定是碧桂园、龙湖、美的置业?因为，上述三家企业现金流较稳健。

　　其中，根据标普、穆迪提供的评级数据，龙湖与绿城、碧桂园等一起获得“投资级”评级，且截至目前，龙湖集团依然是唯一获得境内外全投资级评级的民营房企。

　　而碧桂园、美的置业前不久囊获招行210亿元并购额度，且前者在今年1月发行了民营房企2022年首单ABS，后者则是2022年第一家成功发行中票的内房股民企。

　　诸多标签的背后，是三家企业信用状况良好、债务结构健康、现金流稳健，也因此三家企业才能起到真正的“示范”作用。

　　在充满不确定性的市场面前，信心比黄金更重要，三家民企此次发债，对民营房企的融资具有一定的试点意义，无疑是稳定民企融资信心的重要之举。

　　民企融资“有所盼头”，接下来，民营企业或有望持续新增信用额度，行业融资总量有望加速提升。

　　TWO

　　如果说，以碧桂园、龙湖、美的置业等民营企业为试点开展融资工作，是监管层面开放民企融资的第一颗救心丸，那么，推出信用保障措施，是此番提振民企融资信心的第二剂强心针。

　　上述三家房企融资过程中，为吸引投资人，创设机构将同时发行包括信用违约掉期(私募CDS)或信用风险缓释凭证(CRMW)在内的信用保护工具，以帮助民营地产商逐步恢复公开市场的融资功能。

　　据了解，信用违约掉期(CDS)是1995年由美国摩根大通首创的由信用卡贷款衍生出来的一种信用金融衍生产品，它可以被看作是一种金融基础资产的违约保险合同。

　　而信用风险缓释凭证(CRMW)，是指由标的实体以外的机构创设的，为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护的，可交易流通的有价凭证，同样属于信用衍生品的一种。

　　也就是说，房企在发行债券的同时，创设机构会同时发行CDS或者CRMW，当标的债券发生违约的时候，这类信用保护工具要为标的债券提供保险和担保，即CDS、CRMW的持有人要为损失赔偿。

　　由此来看，CDS和CRMW均可以起到缓释信用风险的作用，这种创新的机制下，投资人可以将信用保护和债项分离开来，分别进行投资交易，改变了传统的担保与债项绑定的固定模式，提高了债券信用保护的灵活性。

　　以过往的案例来看，2018年，浙江民企红狮集团发行的超短期融资券“18红狮SCP006”为例，该企业主体评级为AA+，债项发行规模5亿元。

　　发行过程中，中债增进联合主承销商杭州银行分别创设了相关的缓释凭证。其中，中债增进缓释凭证票面费率为0.4%，预配售金额为1.25亿元，实际创设0.4亿元;杭州银行缓释凭证票面费率为0.41%，预配售金额为1.25亿元，实际创设1亿元。

　　彼时，杭州银行副行长丁锋就提到，创设信用风险缓释凭证有力增强了投资人信心，对该期债券发行的支持作用明显。

　　“信用风险缓释工具，能够引入更多风险厌恶型投资者参与认购，进一步降低债券发行失败的风险，扩大民企直接融资渠道和融资规模”，分析人士如是认为。

　　不可否认，监管机构选定三家示范房企发行债券的同时，推出这类信用保护工具，是为了进一步传递积极信号，有利于修复民企的正常融资渠道。

　　报告显示，紧随龙湖发布5亿元公司债募集说明书后，深交所在官网透露，市场首单民营房企信用保护凭证业务今天在深交所正式落地。

　　该信用保护凭证由中证金融运用自有资金与中信证券联合创设，将支持以民营房企重庆龙湖作为核心企业的供应链ABS发行，服务上游供应商融资。

　　本期凭证拟创设不超过4000万元，支持参考债务发行规模4亿元，由中证金融运用自有资金与中信证券联合创设。

　　THREE

　　当下，地产行业正面临艰难的过渡期，在“三道红线”、银行“两道红线”等政策调控之下，现金流成为房企生存的关键词。

　　据了解，自去年以来，包括规模较大的华夏幸福、中国恒大、蓝光发展、融创中国、佳兆业，以及规模较小的花样年、协信远创等纷纷出现现金流危机。

　　在地产行业危机四伏之际，大量房地产企业的整体信用评级遭到下调。

　　最新数据提到，5月以来，穆迪将融创中国控股有限公司的公司家族评级从Ba3下调至B1;祥生控股的公司家族评级从B3被下调至Caa2;雅居乐的公司家族评级从Ba2下调至B1.其高级无抵押债务评级从Ba3下调至B2;禹州集团被穆迪投资者服务公司评级从B2下调至Caa2……

　　评级下调更多源于暴雷房企的不断增加，源于债务集中到期与调控收紧的双重冲击，更源于资本市场对房企未来的信心不足。

　　即便过往这一行业拥有较高的投资回报，即便过往这一领域在投资界是香饽饽，但当前房地产正面临艰难的过渡期，在债务到期与兑付难的关口之下，资本市场更关注的并非高额的回报，而是更安全的本金。

　　为了提振市场信心，过去一段时间，国家出台了各种政策，一方面为房企纾困，另一方面，为房企融资市场纠偏。

　　开年以来，不少优质房企都从监管机构和银行获得了与“并购”相关的贷款许可。

　　资料显示，截至目前各渠道的房地产并购类融资已超过1500亿元，获得融资支持的企业既包括央国企如招商蛇口、华润置地、五矿地产、大悦城，也包括财务较为稳健的民企如美的置业、碧桂园。

　　与此同时，今年3月，银保监会提出，针对出险企业项目的承债式收购，相关并购贷款将不再计入“三道红线”相关指标。

　　这一举措，无疑能够有效地鼓励国央企、优质民企进行收并购，从而大量盘活出险房企的资产，缓解短期流动性压力。

　　4月末，市场消息称央行召集了6家国有银行、12家股份制银行及国内5家主要的AMC机构举办了专题会议，内容有关如何对房企进行纾困。会上就提出了12家急需解困的房企的名单，并宣布了“与关联方合作收购，不纳入重大关联交易”等6项政策指导。

　　AMC机构介入，亦可提供丰富的经验，给出有效的盘活方案，做到优势互补、利益捆绑，也可解决房企从前端介入项目的动力问题。

　　不过，这类援助更多是外部的“救助”，资本市场对房地产行业的信心，还需从根本着手--通过自身融资实现企业资金流动循环。

　　按现有情况而言，即保障企业融资，提振市场信心。

　　4月11日晚间，证监会、国资委及全国工商联发布《关于进一步支持上市公司健康发展的通知》，明确提出，支持房企转型，支持民营房企融资。

　　5月5日，上交所党委召开专题会议称，将继续做好服务实体企业发展工作，服务好民营房地产企业的合理融资需求，推动扩大基础设施REITs试点范围，合理把握IPO和再融资常态化。

　　过去半年时间，监管层面出台了大量的政策，保障房企正常融资需求被满足，让市场在宏观层面有了信心。

　　而此次以碧桂园、龙湖、美的置业作为示范房企，发行债券并推出增信措施，无疑从企业端微观层面着手，以点看面，释放积极信号。